文 | 孫靜

7月26日，低調(diào)多時(shí)的阿里巴巴集團(tuán)宣布了一個(gè)重要決定：新增香港為主要上市地，預(yù)計(jì)年底前實(shí)現(xiàn)香港紐約兩地雙重主要上市。

(資料圖)

通俗點(diǎn)兒說(shuō)，如果阿里2019年的回港二次上市，相當(dāng)于開(kāi)了個(gè)「?jìng)魉烷T(mén)」；新增香港為主要上市地，則意味著做兩手準(zhǔn)備、另修一條獨(dú)立通道，相當(dāng)于啟動(dòng)「Plan B」。

理論上，內(nèi)地投資者將可以通過(guò)港股通，直接買(mǎi)賣(mài)阿里股票。如果他們?cè)敢獾脑挕?/p>

其實(shí)今年以來(lái)，為對(duì)沖國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)，知乎、貝殼多家中概股名單里的中型互聯(lián)網(wǎng)公司都完成了兩地雙重主要上市，像蔚來(lái)，甚至搞出了三地上市。但大型互聯(lián)網(wǎng)公司之前都是一副按兵不動(dòng)的姿態(tài)。

阿里應(yīng)該是首家決定全面「擁抱香港」的互聯(lián)網(wǎng)巨頭。鑒于當(dāng)下國(guó)際格局及較為悲觀的市場(chǎng)預(yù)期，估計(jì)未來(lái)會(huì)有更多大型互聯(lián)網(wǎng)公司走向同樣的操作。

至于阿里，新增主要上市地后，這家互聯(lián)網(wǎng)公司與香港的關(guān)聯(lián)度又密實(shí)了一層。從舍港赴美，到折返回港，資本市場(chǎng)的冷熱變遷，同時(shí)也見(jiàn)證了這家互聯(lián)網(wǎng)巨頭的命運(yùn)起伏。

01

紐約or香港？

美國(guó)曾是馬云的福地。

2014年9月9日，聽(tīng)聞阿里巴巴在酒店18層有一場(chǎng)IPO路演，800多名投資人沖進(jìn)位于紐約的華爾道夫酒店。

據(jù)說(shuō)大堂當(dāng)時(shí)差點(diǎn)被人群擠爆。等候入場(chǎng)的隊(duì)伍拐了18道彎，乘電梯則要等上40分鐘。一名投資人感慨，參加過(guò)上百場(chǎng)路演，從沒(méi)見(jiàn)過(guò)如此的場(chǎng)面。他懷疑第二天就要發(fā)布的iPhone6，現(xiàn)場(chǎng)可能都沒(méi)有如此火爆。

「15年前，我來(lái)美國(guó)要200萬(wàn)，被30家VC拒了。15年來(lái)我沒(méi)放棄，這次來(lái)紐約就是想多要點(diǎn)錢(qián)回去?！柜R云登場(chǎng)了。他的「脫口秀」式開(kāi)場(chǎng)白，給聽(tīng)眾們留下了深刻的印象。

但這并非故事的全貌。

馬云的「不放棄」也有難言之隱。阿里最傾心的IPO地點(diǎn)是港交所，但香港不允許「同股不同權(quán)」的存在。這種股權(quán)架構(gòu)設(shè)計(jì)的初衷是為了保護(hù)創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)對(duì)公司的話語(yǔ)權(quán)，谷歌、Facebook等科技公司莫不如此，而港交所認(rèn)為，此舉對(duì)投資人有失公平。

幾番交鋒未果，阿里掉頭奔赴紐約。美國(guó)資本史最大一場(chǎng)IPO，就這樣高調(diào)地開(kāi)啟了。

2014年9月19日，阿里巴巴登陸紐交所，發(fā)行價(jià)68美元，股票交易代碼為「BABA」?，F(xiàn)場(chǎng)敲鐘的八人經(jīng)過(guò)精心篩選，有淘寶網(wǎng)店店主代表、前奧運(yùn)跳水冠軍勞麗詩(shī)，還有快遞員、用戶代表、電商服務(wù)商、淘女郎網(wǎng)絡(luò)模特和云客服，以及一位來(lái)自美國(guó)的農(nóng)場(chǎng)主。他種的車(chē)?yán)遄油ㄟ^(guò)天貓賣(mài)到了萬(wàn)里之外的中國(guó)，成為消費(fèi)升級(jí)的追捧對(duì)象。

八名「小人物」代表的阿里「生態(tài)系統(tǒng)」以及這個(gè)系統(tǒng)背后的增長(zhǎng)故事，令美國(guó)投資人們?nèi)f分著迷。美國(guó)Wedgewood Partners基金的首席投資官David Rolfe告訴媒體，這樣熱門(mén)的IPO，他們已經(jīng)等了很久，「在接下來(lái)的10-15年，將有足夠多的時(shí)間來(lái)更多了解阿里巴巴。」

阿里IPO被津津樂(lè)道的另一個(gè)點(diǎn)，則是開(kāi)啟了互聯(lián)網(wǎng)史上規(guī)模最大的一次造富運(yùn)動(dòng)，11000名員工共享200億美元的股票，人約分得182萬(wàn)美元。據(jù)說(shuō)那段時(shí)間杭州城房?jī)r(jià)都跟著往上跳漲，大廠程序員陸續(xù)成為城市中產(chǎn)的新興力量。類(lèi)似的盛況如今已經(jīng)很難復(fù)現(xiàn)。

從美國(guó)人手里籌到錢(qián)的阿里，業(yè)務(wù)上一路狂奔。嗷嗷待哺的阿里云、菜鳥(niǎo)等業(yè)創(chuàng)新務(wù)，也有了更為充足的子彈。

但如同996前腳被追捧為奮斗者的福報(bào)、后腳就遭到全社會(huì)聲討一樣，阿里帝國(guó)的崛起，有奉為商業(yè)神話的版本，也有真實(shí)存在的「水逆」階段。

如果拉長(zhǎng)時(shí)間線來(lái)看，前述首席投資官對(duì)于「未來(lái)10-15年」的形勢(shì)估計(jì)，有點(diǎn)過(guò)于樂(lè)觀。2020年10月，在創(chuàng)下319美元/股的歷史最高記錄后沒(méi)多久，阿里與紐交所的「七年之癢」就猝不及防地來(lái)了。

從外部環(huán)境變化來(lái)看，先是國(guó)內(nèi)反壟斷監(jiān)管、中美摩擦，緊接著《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》出臺(tái)，美國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)中概股的監(jiān)管壓力將傳導(dǎo)至法律執(zhí)行階段。

在內(nèi)部，阿里向來(lái)引以為傲的盈利能力開(kāi)始遇到瓶頸，「最賺錢(qián)的公司」當(dāng)下面臨的是用戶見(jiàn)頂、營(yíng)收增速下滑、盈利能力衰減的「中年危機(jī)」。上市之初，阿里平均單季增速超過(guò)50%，到去年第四季度，增速已經(jīng)不到10%。

這些因素疊加到大盤(pán)表現(xiàn)上，便是2021年股價(jià)的一路下跌。跌到什么程度呢？幾乎到了「膝蓋斬」，據(jù)說(shuō)敢于進(jìn)去抄底的，有可能真被抄了家。

至2022年7月26日，阿里最新股價(jià)只有101.06美元。

幸好馬云提前預(yù)留了伏筆：他在赴美上市當(dāng)天說(shuō)過(guò)一句話：只要（中國(guó)）條件允許，我們就回來(lái)。這也是馬云的個(gè)人心愿。

2019年11月26日，阿里終于回港二次上市，融資超百億美元。當(dāng)時(shí)正值香港經(jīng)濟(jì)需要提振之際，「巨無(wú)霸」的回歸，一定程度上了為香港帶來(lái)新的流動(dòng)性，以及國(guó)際關(guān)注度。

就在前一年，香港修改了相關(guān)上市規(guī)定，允許「雙層股權(quán)架構(gòu)」的科技公司上市。京東、網(wǎng)易、阿里紛紛回港二次上市。

阿里與香港的緣分不止如此。早在2007年，阿里巴巴旗下B2B業(yè)務(wù)以超募265倍的戰(zhàn)績(jī)，完成在香港IPO的計(jì)劃。在馬云副手蔡崇信的操辦下，整個(gè)上市流程極為風(fēng)光、順利。不過(guò)到2012年，阿里B2B以一個(gè)充滿爭(zhēng)議的退市方案完成私有化。

那次私有化被解讀為阿里「去雅虎化」及打造「大阿里帝國(guó)」的前奏。一名資深媒體人評(píng)價(jià)，「馬云的棋局可能要到2013年才能布完。此前，企業(yè)界只有柳傳志能布這么大的局?！?/p>

阿里后面確實(shí)走上了外界所推測(cè)的發(fā)展路徑——打包整體業(yè)務(wù)，到美國(guó)上市。這比B2B的質(zhì)樸故事可要性感多了。

直到中概股審計(jì)矛盾激化。

02

三種選擇

圍繞中概股審計(jì)問(wèn)題的中美溝通仍在繼續(xù)，但走勢(shì)尚不明朗。

根據(jù)美國(guó)的《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要檢查中概股公司的審計(jì)底稿?！督翟隢oNoise》想強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，美國(guó)要審查的是會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合規(guī)性，而非網(wǎng)傳的中國(guó)公司賬本及相關(guān)敏感數(shù)據(jù)。

如果中美雙方不能達(dá)成協(xié)議，跨境監(jiān)管爭(zhēng)議或許會(huì)如同一頭闖入瓷器店的公牛，對(duì)原有金融秩序進(jìn)行橫沖直撞。最現(xiàn)實(shí)的結(jié)果是，包括阿里在內(nèi)的250多家中國(guó)公司均會(huì)面臨從美國(guó)集中退市的風(fēng)險(xiǎn)。

悲觀形勢(shì)之下，有敏感的機(jī)構(gòu)投資人已經(jīng)開(kāi)始移倉(cāng)，押注香港市場(chǎng)?！敦?cái)新》此前報(bào)道，6月28日，有「神秘大戶」將7.22億股（約850億港元）阿里美股轉(zhuǎn)入阿里港股， 阿里全球已發(fā)行股本中，在香港登記注冊(cè)的占比由2019年的22%上升到60%；京東則從10%上升到到40%。

今年上半年，安永在一份名為《TMT中概股回港二次上市的熱行動(dòng)與冷思考》報(bào)告中提及，香港融資規(guī)模多年穩(wěn)居全球前三，在過(guò)去12年中有7年登上全球IPO融資額榜首。香港TMT股票的換手率高于香港市場(chǎng)整體的換手率，即交易明顯活躍。

對(duì)于回港的中概股來(lái)說(shuō)，有更穩(wěn)定的預(yù)期，有估值修正的空間，當(dāng)然是一樁好事。只是如果可以選擇，誰(shuí)又愿意主動(dòng)放棄在美國(guó)資本市場(chǎng)上的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)呢？

中概股這一概念誕生于30年前，與美國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放緊密相連。1992年10月9日，華晨汽車(chē)登陸紐交所，成為「中概第一股」。當(dāng)時(shí)定價(jià)16美元/股。

其后到2000年，中概股的主力軍是大型國(guó)企，比如三桶油、運(yùn)營(yíng)商、商業(yè)銀行等「紅籌股」。2000年前后，百度、網(wǎng)易等第一批科技互聯(lián)網(wǎng)公司成為中概股里的明星。2014年以后，阿里、京東、拼多多等電商公司受到美國(guó)投資人追捧，隨后崛起的在線教育公司也成了新星。

在美國(guó)近四五年跑出歷史性大牛市的宏觀走勢(shì)面前，部分中概股的市值也走上巔峰，美股的馬云連續(xù)三年蟬聯(lián)中國(guó)首富，港股的馬化騰只能常年屈居第二位。

兩人的差距到2021年才被抹平。2021年2月中旬以來(lái)，中概股市場(chǎng)持續(xù)震蕩下跌，全年表現(xiàn)幾乎墊底。至2022年3月10日，美國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布將百濟(jì)神州、百勝中國(guó)等5家公司列入《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》的「初步識(shí)別名單」。當(dāng)天，阿里巴巴跌超7%、京東跌超15%、拼多多跌超17%。

今年4月22日，由于不滿阿里股價(jià)暴跌、投資利益受損，4名華爾街投資人將馬云連同阿里集團(tuán)一起，推上集體訴訟的被告席。

阿里估計(jì)也挺委屈的。今年3月，阿里集團(tuán)宣布將股份回購(gòu)計(jì)劃規(guī)模從150億美元擴(kuò)大至250億美元，以試圖安撫投資者對(duì)其前景的信心。不過(guò)很明顯，美國(guó)投資人并沒(méi)有安撫到。

按照中金公司總結(jié)，留給風(fēng)雨飄搖的中概股的選擇只剩三種：

1）仍無(wú)法滿足監(jiān)管要求，如國(guó)企或部分企業(yè)，選擇退市；

2）不需要被迫退市企業(yè)，仍可赴港二次上市或雙重主要上市；

3）不滿足回港條件公司，繼續(xù)在美交易。

根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有31家中概股回歸港股，其中9家選擇主要上市的方式，包括小鵬、理想、知乎、貝殼、名創(chuàng)優(yōu)品等。還有嗶哩嗶哩，準(zhǔn)備今年10月從二次上市轉(zhuǎn)為雙重主要上市。

跟二次上市相比，雙重主要上市的門(mén)檻更高、流程更長(zhǎng)、成本更高、后續(xù)信息披露要求更復(fù)雜，但屬于獨(dú)立上市地位，且可以納入港股通的投資范圍。至于私有化，由于成本太高，當(dāng)下已非主流。

中金測(cè)算，未來(lái)3~5年，42家公司滿足回歸港股的條件。未來(lái)三年，這些中概股年均新發(fā)融資288億港元，相當(dāng)于港股2021全年IPO融資規(guī)模的9%，這意味著對(duì)流動(dòng)性的影響不會(huì)太大。

全面擁抱香港，會(huì)成為這一代科技互聯(lián)網(wǎng)公司的集體命運(yùn)嗎？

關(guān)鍵詞： 互聯(lián)網(wǎng)公司